中金下调好意思联储降息预期：只降一次，在四季度
本年以来，好意思国通胀放缓的速率放慢，劳能源阛阓仍然矫捷，耗尽者支拨隆重，房地产与制造业回暖。与此同期，金融条件保管宽松，企业融资资本下落，股市亮眼阐扬提拔家庭部门资产延迟。
从经济基本面来看，咱们合计好意思联储降息的紧迫性和必要性下落，本年好意思联储可能难以罢职其降息三次的领导，由此咱们下调降息次数的揣度至一次，降息的时点或推后至第四季度。但本年是大选之年，非经济要素扰动难以预判，咱们的揣度风险在于好意思联储可能因为这些要素而更早降息。但历史标明这么作念容易激发“二次通胀”，为后续的经济和计谋走势增添复杂性。
本年一季度，好意思国通胀放缓速率昭着放慢。1-2月份核心CPI和PPI通胀接连超出阛阓预期，展现较强韧性，使得1月份核心PCE物价指数环比高潮0.5%，2月份高潮0.3%，均高于客岁第四季度0.1%的平均涨幅。
进一步看，至2月份的三个月年化环比增速从上个月的2.8%上升至3.5%，为客岁5月份以来最高，六个月年化环比增速从2.6%上升至2.9%。这些数据标明通胀放缓之路险峻挣扎，好意思联储2%的通胀方向并非毛糙不错实现。咱们的缱绻显露，从当今到本年底，如果核心PCE环比保持0.3%的涨幅，那么核心PCE同比增速将从当今的2.8%反弹至年底的3.8%。
图表：好意思国核心PCE通胀放缓的速率放慢
贵府起原：Haver，中金公司征询部
图表：核心PCE通胀在不悯恻形下的旅途
贵府起原：Haver，中金公司征询部
一些方向显露潜在通胀风险正在集结。2023年好意思国通胀的快速下行更多受益于供给的改善，如供应链的斥地、劳能源参与率的升迁、以及能源价钱的下落。但本年以来，这些进展基本停滞、以致逆转：
一是纽约联储供应链指数反弹，指向供应情况愈加垂危，好意思国入口价钱和PPI分娩者价钱同比增速回升，3月份ISM制造业PMI中的价钱指数攀升至55.8，为2022年以来最高。
二是大量商品价钱回升，布伦特油价从客岁底的74好意思元/桶反弹至4月初的91好意思元/桶。三是做事阛阓仍然紧俏，3月新增非农昭着反弹至30.3万东说念主，做事者工资增速逐渐放缓，仍然较高。这些舒心标明通胀仍是存在，来自资本端的通胀仍可能传导至耗尽者。
实体经济展现较强韧性，驻扎式降息的必要性下落。
此前阛阓对降息的预期望多是确立在“驻扎式降息”的基础上，但当前来看好意思国经济并不需要驻扎式降息。上周公布的好意思国GDP数据修碰巧显露，第四季度季调后践诺GDP环比折年率3.4%，较此前上调了0.2个百分点，第四季度践诺个东说念主耗尽支拨环比增长3.3%，上调0.3个百分点，耗尽赓续为经济延迟提供能源。最新公布的2月份耗尽者支拨高潮0.8%，剔除通胀的践诺支拨高潮0.4%，也皆超出阛阓预期。
企业部门阐扬隆重，第四季度非金融企业利润创下历史新高，同比增速高达10.6%。本年以来非农做事东说念主数继续超预期增长，标明企业仍在创造更多做事岗亭。房地产阛阓呈现回暖迹象，1-2月份成屋销售、新屋开工、兴建许可、NAHB建筑商景气指数皆超预期上行。制造业开释积极信号，3月份ISM制造业PMI升至50.3，为2022年9月份以来初度回到50的兴衰线以上。
图表：好意思国企业盈利继续上升
贵府起原：Haver，中金公司征询部
图表：企业仍在创造做事，裁人东说念主数低于疫情前
贵府起原：Haver，中金公司征询部
金融条件继续宽松，企业融资资本下落，再融资压力减轻。此前阛阓曾担忧2024年到期的企业债券会面对较大的再融资压力，但事实上本年好意思国企业债收益率已较客岁昭着下落。为了锁定更低的融资利率，企业加速债券刊行，一季度好意思国企业债券刊行量高达5295亿好意思元，不仅朝上畴昔五年一季度平均刊行量4170亿好意思元[1]，也创下历史新高。
这种锁定融资的算作有助于裁汰后续的再融资压力。另一个阛阓挂牵的风险是交易地产风险，但当前来看交易地产误期率仍然较低，配资股票举座风险可控。另外凭证FDIC数据，好意思国银行的过期贷款比例和冲销率仍然处于历史较低水平，这标明发生金融系统性风险的可能性下落。
图表：好意思国企业融资条件边缘转松
贵府起原：Haver，中金公司征询部
图表：好意思邦交易地产误期率仍然较低
贵府起原：Wind，中金公司征询部
图表：好意思国银行的过期贷款比例和冲销率较低
贵府起原：FDIC，中金公司征询部
金融条件缩小还带来响应效应，即好意思联储越“鸽”，经济越有韧性，降息时刻点越往后推。回思客岁12月份，好意思联储过早地给出了降息领导，激发阛阓大幅增多关于降息的押注。这种宽松预期导致金融条件继续宽松，资产价钱全面高潮。
自客岁第四季度以来，好意思国的股票、房地产、比特币、黄金价钱均创下历史新高，鼓动家庭部门净资产大幅改善，带来较强的资产效应。这种资产效应会增强耗尽者支拨的韧性，迫使好意思联储在降息方面阐扬地愈加严慎（请参见叙述《好意思联储“鸽派偏好”增多不着陆风险》）。
图表：资产效应有望撑持好意思国耗尽者支拨
贵府起原：FRED，中金公司征询部
好意思联储的派头也较客岁发生了变化，一些官员公开抒发严慎态度，这也将从方案层面增多降息共鸣的难度。
上周，好意思联储理事沃勒发表了题为《仍不伏击（There’s still no rush）》的语言[2]，主要内容是说好意思联储当前不急于降息，在筹商降息之前，他但愿看到“至少几个月更好的通胀数据”。沃勒曾在客岁11月份较早地建议降息不雅点，但与客岁比拟，他当今关于降息的派头昭着愈加严慎了。亚特兰大联储主席博斯蒂克上周也暗示，他揣度本年好意思联储或降息一次（此前揣度两次），且降息的时刻点将晚于夏天。
博斯蒂克称他关于通胀回落的信心不如12月份那么有把捏，最近许多商品价钱高潮过快，这需要好意思联储赓续保持耐烦[3]。咱们合计，由于沃勒和博斯蒂克在本年皆有FOMC的投票权，他们的严慎态度将给好意思联储在降息方案上酿成一致共鸣带来挑战。
概述筹商上述原因，好意思联储本年可能难以罢职其降息三次的领导，由此咱们下调对降息次数的揣度至一次，降息时点或推后至第四季度。凭证CME利率期货的最新订价，当前交游员们揣度6月份降息的可能性已降至50%支配，这施展阛阓关于夏天降息的信心在动摇。
此外，正如咱们在叙述《好意思联储会提前降息吗？》和《好意思联储降息的逻辑、变数与风险》中所述，阛阓在畴昔两年关于降息老是过度订价，这一次可能亦然如斯。这也意味着跟着好意思国经济增长和通胀上行风险增多，未来阛阓的降息预期可能进一步下调，即向咱们所揣度的降息一次逼近。
咱们的揣度主如果基于经济基本面方案框架的分析，风险在于好意思联储因为“大选”等非经济要素而退换降息节拍。由于本年11月份将举行好意思国总统大选，不扬弃部分好意思联储官员为了保增长、保做事而保管“鸽派偏好”，在经济数据仍有韧性的情况下提拔降息。比如，因为住房利率上升增添住户购房资本，本年3月8日，拜登在公开发言中称他“打赌（bet）”好意思联储会裁汰利率[4]，此种总统“隔空喊话”或在一定经由上关于联储方案予以压力。
此外，好意思国政府债务压力在高利率环境下继续上升，高偿债包袱一方面使得财政融资多向更为“生动”的短债歪斜，另一方面也可能从财政侧施压好意思联储倾向早少许裁汰利率（即“财政主导”），裁汰高利率复利之下的风险。还有一种可能性来自于好意思联储本色上转向于容忍比2%更高的通胀核心，在2025年崇敬退换其计谋框架之前就提前通过提早参预降息周期进行铺垫（参考咱们早前的研报《如果好意思联储升迁通胀方向》。
在上述情形之下，不扬弃好意思联储仍可能会在夏令开启降息周期，“已毕”其点阵图的领导。相关词，这种情况会增多好意思国经济“二次通胀”风险，增添经济走势和计谋空间的复杂性。上世纪70年代时任好意思联储主席伯恩斯曾因为大选要素而过早缩小货币，临了的服从是通胀预期失控，好意思国参预“大滞胀”期间。
本文作家：肖捷文、张文朗，起原：中金公司，原文标题：《下调好意思联储降息揣度》
肖捷文 分析员 SAC 执证编号：S0080523060021
张文朗 分析员 SAC 执证编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988
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